改善需求的釋放或帶動本輪市場的恢復。 房地產行業正經歷“房改”以來的第三次低谷。 中長期看， 城鎮化率的穩步增長仍是行業持續發展的支撐; 短期來看， 寬松政策持續落地， 此前被抑制或錯殺的改善型需求受益更大， 如北京、上海、南京等城市二手房/新房成交面積比超過 0.6， 限購限售的放寬將促進置換改善需求的釋放， 或成為本輪市場恢復的牽引。我們認為本輪行業周期中具有突出核心競爭力的改善型房企或將躋身行業前茅。

深耕一二線，業績確定性高。 中長期看， 一二線城市經濟、人口體量大， 45個一二線城市GDP 占全國 51.6%，常住人口占全國 35.4%，是中國房地產行業的主戰場。短期來看，一二線城市銷售抗跌能力較強，杭州、上海等優質城市在售庫存低于 7 個月， 且多數重點城市一二手房價倒掛明顯，新房需求有支撐， 預計優質一二城市銷售有望率先企穩回暖。 典型改善房企深耕一二線城市，綠城中國 74%、建發國際 64%土儲位于一二線城市，濱江集團60%土儲位于杭州，業績增長確定性較高。

現金流安全穩健，錯峰拿地有望改善利潤水平。 當前土拍市場熱度相對溫和，土拍政策寬松，房企拿地利潤空間較高，正是投資拿地好時機。 典型改善房企整體土儲去化周期較短，資產流動性較強，有拿地需求和動力;同時典型改善房企財務結構穩健，債務壓力較低，現金流安全，有錯峰拿地的實力。 2022 年 1-4 月，綠城中國、建發國際、濱江集團積極在北京、杭州、廈門等城市拿地，權益投資金額均位列行業前五，且整體拿地利潤率在 8%以上，有望改善未來結算利潤率。

產品服務力強，助力區域深耕和品牌溢價。 改善型產品銷售受市場下行影響相對較小， 2022 年重點城市改善型產品銷售比例均有提升且銷售前十榜單中改善型項目數量增加。 綠城中國、建發國際、濱江集團主打中高端改善項目，產品服務力強，城市深耕效果顯著，綠城中國、濱江集團在杭州市占率均超過 10%，建發國際在廈門市占率超過 20%，深耕也助力改善房企獲得更高的品牌溢價，銷售流速、單價、費用管控等均有行業領先水平，為業績增長提供持續動能。

投資建議

我們預計基本面好的一二線、長三角城市有望先于行業整體企穩回暖， 且改善需求或是本輪市場回暖的牽引。 首推銷售投資逆勢增長、業績確定性較強，且重點布局優質城市、擁有高質量產品服務力的房企，如綠城中國、建發國際、濱江集團等或將獲得超額收益。穩健選擇推薦財務結構健康、現金流安全的頭部國企央企，如保利發展、招商蛇口， 主要布局位于一二線重點城市， 有一定比例改善產品， 也將受益于改善型需求的釋放。

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